下半年经济形势堪忧

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尽管今年上半年经济表现平淡,但人们普遍认为下半年会有所好转.究竟下半年全球经济发展趋势如何呢?

年初,绝大多数经济观察家以务实的态度看待美国经济增长速度.与以往一样,正面观点和负面观点共同存在,但公认的结论是,2013年经济实质增长将达到2%左右.美联储实施积极的货币宽松政策,其中大量资金（可能约总量的3/4）流向金融资产,进而推动股票价格上涨,并将利率保持在低位.由于股市表现强劲,一些经济学家预计下半年和全年的经济增长会有所提高.但事实的确如此吗?

虽然上半年经济表现平淡,但人们普遍认为下半年会有所好转.削减开支所造成的影响或许不会太过严重,并且,人们普遍认为企业高管和消费者对经济前景持有更加乐观的态度.5-6月份,美联储主席本·伯南克指出央行最早可能于9月份削减购债计划时,市场出现一些波动.5月1日至7月5日,10年期美国公债收益率自1.7%上升至2.7%,但到7月18日,收益率回落至2.5%.即使仅购买600亿美元证券,而不是850亿美元,美联储仍然会实施大规模货币宽松政策,但对逐步减少货币供应的讨论激起了固定收入市场的恐慌.公债收益率增加后,伯南克开始温和措辞,让证券交易员情绪有所平静.

笔者知道,美联储政策制定者普遍感到,当前高度的货币宽松政策已经过度,应该在经济恢复其自然增长势头后限制货币供应.但是当前的经济状况还需要很长距离才能达到该目标.另外,当前经济表现也未达到美联储自身所设定的限制宽松计划的目标.失业率没有接近美联储设定的6.5%的门槛,通胀率也未回落到2%.鉴于经济正以低于其潜力的速度运行良好,笔者认为美联储应维持其当前的证券购买水平.任何削减计划的措施都是某种形式的紧缩,不管市场还是经济都没有做好准备迎接这一变化.

虽然投资者对下半年企业绩效持明显乐观态度,但笔者仍然怀疑这种看法是否合理.截至目前,有超过三分之二的企业业绩超出分析家之前所做的预期,原因主要在于管理引导的预估相对保守,因此结果比较而言显得非常有利,美国铝业公司和可口可乐就是如此.United Parcel Service公司没有做好市场波动准备,股市急剧下滑.在科技行业,微软、英特尔和谷歌业绩低于预期.第二季度盈利水平预期较2012年水平相比仅高出2%,全年盈利预期较去年也只高出4%-6%,且其中较大一部分来自于对下半年超强经济形势的预测.

如果销售额未见改善,那么盈利就不会好转.第二季度销售额与去年同期相比预计仅提高1.25%,全年销售额预计上升也仅为2.75%.如果劳动力成本、货币贬值、和能源价格对利润空间构成压力,那么少量营收增加就不足以维持利润不下滑.笔者一直认为利润率已经达到顶峰,这一观点在2013下半年应该就会得到印证.

另外,还要关注其它原因.2010年,受美国经济衰退后复苏和新兴市场力量影响,全球经济实质增长4%,而现在,经济增长仅为2%.中国市场经济活动正在放缓,但没有人能提供确切数据.中国是新兴市场的增长动力,所以对该地区产生一定影响.欧洲经济仍然处于衰退之中.欧元区对财政紧缩的要求日益下降,这本应推动2014年欧元区经济实现适度扩张,但是该地区似乎不太可能为全球经济增长做出贡献.现在只有日本的经济发展让人惊喜.安倍晋三的大规模财政和货币刺激政策应该会在2014年让国家走出通缩衰退期.日本货币刺激政策资金为6000到7000亿美元,而其经济规模还不足美国的一半,因此日本的资金投放速度是美联储投放速度的1.5倍,同时,日本现行的财政刺激计划也较为有力.安倍的成功当选应该会让他更有信心继续大规模货币刺激计划.

现在存在一些有助于推测下半年经济形势的困难迹象.利率上涨致使30年期抵押贷款收益率上升100个基点到4.5%.虽然与以往相比仍然较低,但这一数据已远高于近期水平,并会对今年美国经济中呈现积极势头的住房市场产生影响.这已从放缓的房屋开工率和抵押贷款申请率中得到些许印证,但这一状况或许是暂时的.

采购经理综合指数（包括制造业和服务业）已显示出一些疲软迹象,反映出当前令人失望的市场需求.近期非常乐观的全美独立企业联盟信心指数也有所减弱.虽然家庭资产净值居高不下,零售销售额仍现出疲弱迹象.股票市场上扬和奢侈房地产崛起让那些最不具消费倾向的人群获益.相比之下,我们有45,000,000公民依靠食品券维生,这比以往任何时候都要高得多.轨道车装载和银行贷款这两大经营活动指标也有所减弱.盈利预测已调低,预示未来经济表现可能更加令人失望.

笔者仍认为今年经济增速会保持在2%,但担心的是,最终销售额并不足以抵消利润率的恶化.因此,担心盈利会低于预期.笔者今年一直担忧经济增长和盈利,标普500一直保持走升势头.美联储提供的流动性支持是这一变化的主因.股市估值仍然处于合理范围,如果宽松货币政策继续下去,股票会由此大幅上涨.只要美联储继续实行购债计划,投资者就不会关注他所担心的盈利低于预期的情况.现在,标普500正交易于预期收益的15倍上方,且略高于收益水平的16倍,反映出市场在一定程度上令人失望,但仍处于合理范围.即使考虑近期利率上升因素,这种高估也算不上极端.投资者信心指数仍然乐观,但趋近过去可能出现下降的水平.公司资产负债表上有大量,其中一部分可用于回收股权.这有可能会增加每股收益,抵消收入不足.

7月24 日,Mark Hulbert在巴伦周刊发布了一篇报告,其中引用了大量学术研究成果,报告称,自20世纪20年代以来标普500在市场见顶时的平均市盈率为18.7倍,与现在所处的位置非常接近.此外,市场见顶之前会出现剧烈上升,而非达到预示着衰竭的稳定水平.见顶前12月的牛市平均收益上升21%,现在,这12个月的回报是23%.市盈率可能升至20倍,每个点在指数上的表现就是100点.笔者认为这不会发生,但是如果美联储继续向经济注入资金,任何情况都有可能发生.也许前方会出现更高的高点,但美联储会在某一时刻削减宽松政策,投资者也将认识到经济增速放缓和盈利增长微小的含意.这就是笔者认为应保持小心谨慎心态的原因.