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【摘 要】从内在根源和外部成因两个角度阐述了金融衍生产品信用风险的来源,比较系统地从金融衍生产品信用风险形成的角度剖析信息不对称问题.
【关 键 词】金融衍生产品,信用风险
一、金融衍生产品信用风险的内在根源――金融衍生产品的运行机制
金融衍生产品是一种有价证券,是金融市场上交易双方签订的一种契约,本身没有任何价值,只是某些有价值的商品或证券的所有权凭证.金融衍生产品的运行机制是以较少的保证金垫付就能进行巨额交易,还存在着买空、卖空机制和风险转移机制.作为虚拟资本,金融衍生产品依然保持着“价值增值的外衣”,金融衍生产品的持有者凭借手中的所有权凭证获取收入,金融衍生产品就被资本化了,成为虚拟资本的表现形态.投资者从对金融衍生产品的投资上获取的收入,不论它是不是资本的产物,也都表现为原始投入的利息.
作为有价证券的金融衍生产品又与商品实体相分离,是实体资本的代表和纸制复本,金融衍生产品作为虚拟资本的本质未变.构成金融衍生产品的有价证券本身并没有价值,其价格不是自身价值的货币表现,而是有价证券的预期收入的资本化.从某种意义上说,虚拟资本的内在特征与运动规律决定了经济高涨期的虚假繁荣和经济衰退期的危机爆发,使得经济泡沫的形成和发展,增加了金融与经济的不稳定性.
金融衍生市场上主要包括套期保值、投机与套利等三类参与者.套期保值者参与交易的目的是通过对冲交易降低由于商品价格波动而引致的风险,投机者交易的目的是通过买空卖空交易,建立风险头寸,主动承担风险并以此获利,套利者的目的是利用金融衍生产品与其他相应的基础工具之间,或者衍生产品与其他衍生产品之间的不正常价格偏差,同时进行两笔或多笔交易而赚取无风险利润.作为虚拟资本的存在形式,金融衍生产品的运动越来越远离具体的、单个的资本运动,与整体经济活动有关,由于其投机性,又表现出很强的独立性.
受更多不确定因素影响和拥有高回报率,以金融衍生产品形态出现的虚拟资本往往就成为人们炒作和投机的对象.金融衍生产品的流动性,为投资者提供了一种退出机制.当投资者根据自己的偏好和判断通过退出机制变现其持有的衍生证券,实现投资组合的调整,在确保投资主体利益最大化前提下,实现全社会资源的合理配置.金融衍生产品中的保证金制度及其由此产生的杠杆效应,强化了市场参与者的投机动机与行为,使得虚拟资本的规模远远大于实体资本,经济泡沫大量出现,不确定性因素增多.
金融衍生产品的运行机制比起一般的金融工具要复杂的多,其虚拟资本的虚拟化这一技术特征决定了金融衍生产品脱离实体经济的程度越大,运动过程的独立性越强,虚拟程度越高,交易泡沫也越易形成,不确定性增
加.这实际上就是金融衍生产品各种风险,尤其是信用风险得以形成的内在根源.
二、金融衍生产品信用风险的外部成因
1.交易者的交易目的
套利投机的程度越大,信用风险暴露越大.当交易的目的从套期保值变为投机时:一方面随机波动的价格使赚与赔的概率同时存在,签约双方主观预测能否实现不可避免地伴随着未来价值波动的随机性.另一方面信息披露的不对称性使交易者双方很难如愿以偿.金融衍生产品使用者双方披露的信息量越多、透明度越高越好,由于双方各自追逐的风险利润和切身利益决定了一些重要信息很难得到或获得这些信息的成本太高,这势必影响双方掌握真实、全面的情况,在很大程度上将增加由双方信息披露的不对称性所带来的资金损失.即使双方在签约时拥有的信息基本对称,也会产生有关行动即合约执行的不对称信息,不对称性信息的存在加大了信用风险发生的可能性.
2.交易者的履约能力与履约意愿
(1)信用风险的扩大效应导致交易者发生违约.信用风险具有滚雪球式的扩大效应,并能产生骨牌效应.一个因多种原因违约的交易者往往会使其交易对手也发生违约,进而违约风险会象瘟疫样在整个金融市场传播.金融衍生产品的交易越集中,主要交易商之间的信用风险暴露也就越集中,一旦一家金融机构突然倒闭或无法履约,则整个金融衍生产品市场就会引起一连串违约事件而危及金融体系的安全与稳定.
(2)基于交易者品格的履约意愿出现了问题.交易者品格包括其履行合约承诺的意愿及在契约期间主动承担各种义务的责任感,这就要求交易者必须诚实可信,努力经营.交易者的品格难以用科学方法进行计量,一般只能根据过去的记录和经验对其进行评价.在信用评级制度下,信用评级等级的改变导致债权资产价格变化,产生代表公司偿债能力的信用风险.
3.交易场所和交易机构
在交易所交易的金融衍生产品(期货、期权)是以标准化合约的方式进行交易的,且有一套特定的降低信用风险的制度安排,其信用风险小.在场外交易(OTC),没有保证金和集中结算要求,金融衍生产品交易的履行只取决于交易双方的信用状况、履约能力和动机.这样,具有明显递减效应和扩散效应的交易双方必然面临信用风险,决定了对场外衍生交易中交易双方的信用等级要求都非常高.在契约期限内具有变动、不确定性的特征,使得衍生产品交易信用风险取决于交易对手的违约概率和信用风险暴露的变动.金融衍生产品交易的信用风险主要源自OTC市场.
4.监管不严
近年来,金融衍生产品市场快速发展,急剧膨胀,使得法律、法规、会计及监管的基础工作越来越滞后.金融衍生产品的交易过分看重负责炒作的交易员及电脑分析系统,忽视基本的监管,包括内部稽查、国家报价和预警系统,使不少全球知名的大公司和世界级投资大亨在金融衍生产品的交易中翻船落水,对衍生交易缺乏有效的风险监管机制己是目前十分突出的问题.
三、金融衍生产品信用风险形成的理论分析
1.信息不对称
在现实的经济环境中,就个别行为者而言,其所掌握的与某一交易行为和交易结果有关的信息都可分为两个部分:一部分是所有行为者或当事人双方都了解的信息,称之为公共信息,另一部分则是只有某个行为者自己知道,其它行为者或对方当事人所不了解的信息,称之为私人信息.当事人双方各拥有自己的私人信息,即某些参与人拥有但另一些参与人不拥有的信息(当事人并不了解全部的与交易有关的信息,这可能是由于当事人的有限理性,也可能是由于当事人的策略行为或机会主义),就形成了信息不对称.其中,持有较多私人信息的一方具有信息优势,在交易中处于比较有利的地位,对方则居于信息劣势.信息不对称分布的发生概率要比理想状态高得多.
2.逆向选择和道德风险
“逆向选择”是指在信息不对称条件下,信息优势方的行为人可能会故意隐藏信息,以求在交易中获取最大收益,信息劣势方则可能受损.道德风险是指在信息不对称条件下,由于私人信息的存在,一方缺乏另一方的行动信息(或者因为取得信息成本太高),拥有私人信息的一方就可以利用这种信息优势从事使自身利益最大化而损害另一方利益的行为.