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摘 要 ：今天企业过度投资问题受到了广泛关注,目前主要集中在过度投资识别研究、过度投资原因分析两个方面对过度投资问题进行研究,本文对这些研究成果进行了整理和评价,并展望了今后的研究方向.
关 键 词 ：过度投资利益冲突流量融资约束一、过度投资原因研究
（1）利益冲突角度分析过度投资
Jensen和Meckling第一次次提出了过度投资问题.1976年二人在分析股东和债权人之间的利益冲突的基础上进行了对过度投资问题的分析.当二者的利益一致时,他们认为若是股东只承担有限责任,企业借债后,股东选择的投资项目倾向于高风险高收益而不是低风险低收益,这是因为若项目获得成功,债权人只能根据债务契约获得固定的收益,所有超过低风险项目的超额收益都将归属于股东所有；但若是项目失败的话,股东所承担的损失将仅仅以出资额为限度,而不需要承担其他额外的损失,因为股东仅负有限责任,债权人负担剩下的所有损失.股东和经理人的利益也会有不一致的情况,两者也有着利益存在冲突的时候.Jensen（1986）从首先假设经理人与股东两者存在不对称的信息出发,开始分析了过度投资的问题,将其作为他之后的自由流理论的基础论据.自由流理论指出当公司的可以利用的投资机会不大于营运流量的时候,当财务危机情况被忽略,公司的价值会因负债水平升高而增加.李鑫（2008）、王华（2001）、何旭强、冯巍（1999）和郑江淮,丁加华（2001）和何金耿等均发现企业与投资支出与内部流存在显著的正相关关系.Strobl（2003）认为过度投资还会因股东对基于股票的经理人报酬契约（mptitrat）的有效性的关心引起.Jensen（1986）的分析与他们的不同,他们的结论并不在假设经理通过控制更多资产而获得非金钱的利益的基础上,实际上,在他们分析的模型之中,有着更多的过度投资动机的是股东而不是经理人员.
（2）从信息不对称角度分析过度投资
Narayanan（1988）研究认为在一个有着不对称信息的世界里,外部人员拥有的信息比内部人更少,企业可能投资的项目净现值小于零的,投资过度现象由此产生.Petersen（1988）、Fazzari和Hubbard的一项重大研究发现公司投资对流敏感度的增加会发生在控制公司增长机会后,他们将其归因于融资约束.Stulz（1990）进一步研究了在拥有着比有股东更多的信息的情况下,融资政策是怎么被用来约束经理层追求其个人利益的能力.其分析表明公司的债务—股本比的关键在于公司的投资机会和.
（3）从股权度角度分析过度投资
有些学者从股权集中度方面讨论了过度投资问题.Jenson和Meckling（1976）,Vishny（1998）和Morck都说明股权的过度的集中会导致一定程度上的利益的侵占,过度投资在一定程度上实际上成了促使控股股东对股权侵害的推手.Hadlock（1998）认为,是信息不对称问题导致了投资流敏感度,除此之外股东的控股比例和该关系也有着明显的关联,股权的集中和管理层激励的监督效应能够使公司投资对流不再如此敏感.李鑫（2008）研究认为,越是集中的股权持股比例越是容易导致上市公司的过度投资问题,机构投资者持有越多的公司股票不仅没有能使得过度投资问题得到缓和,反而使之愈演愈烈.股权性质也被认为是影响过度投资的一个因素.张栋、杨淑娥和杨红（2008）的调查发现企业过度投资水平与第一大股东持股比例两者之间呈现出倒U形的关系,国家控股的企业中,过度投资现象更易于发生.
（4）从管理者心理角度分析过度投资
Heaton等（2002）认为,在某个投资机会中,太过自信或者太过乐观的管理者都可能会导致企业流的成本以及收入发生变化,对企业的投资行为产生一定影响,就算不存在着理性代理成本或着信息不对称问题的,太过于自信的管理者也会引起企业产过度投资现象的产生.Roll（1986）对于收购方在并购中给出过高价格的现象,用自以为是假设来作为解释.张敏,于富生（2008）和王霞研究了企业的投资问题与管理者心理的关系,他们的研究发现,过度投资现象的频发会因为管理者太过于乐观而引起,并使得对融资活动流量的敏感性增加.过度投资管理者对损失的厌恶心态也有一定关系.Shefrin（2001）发现在得知所投资项目有问题后,管理者会坚持继续进行投资而不愿意放弃.决策者的太过乐观、决策者对项目失败的责任、沉没成本效应、决策者的考虑以及项目完成的可能五个因素对恶性增资有显著的预测作用（刘超2006）.
二、过度投资研究展望
国外的的研究主要是以成熟的资本市场为基础,根据信息不对称理论以及委托代理理论对过度投资问题进行解释说明,这些研究在完善成熟的市场中说明问题更为有力.另外,在最近几年中,对过度投资现象的的计量方法得到了发展,关于过度投资的研究得到了充实,而如今我们所迫切需要解决并且难度稍大的问题是过度投资现象怎样才能得到有效的制约,因此关于过度投资问题研究的未来发展方向主要集中于找到有效解决过度投资的方法.（作者单位：江西财经大学）