核心员工持股计划与企业绩效的关联性

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[摘 要 ]企业董监事在企业治理活动当中发挥着十分重要的作用,是企业的核心员工,他们的持股情况往往容易与企业的经营绩效有着某种关系.然而,就目前研究来看,学者们对于这种关系却并未得出一致的结论.本文在这种背景下,通过对现有研究的文献综述,选取了我国上海证券交易所共计126家上市公司的数据,对于企业核心员工（董监事）的持股计划与企业绩效的关联性进行实证分析.研究发现,核心员工的持股计划与企业绩效并无显著的关联性.

[关 键 词 ]核心员工；董监事；持股计划；企业绩效；关联性

[中图分类号]F275[文献标识码]A[文章编号]1005-6432（2013）17-0041-02

1引言

近几年,国内发生了一些重大的金融舞弊案件.这说明在公司治理方面,我国现今仍然存有一些不够完善且待改进的相关法规,尤其是董监事、法人机构持股相关问题,如董监事持股比例偏低、集团公司之间的交叉持股等议题,均与股东及利益相关者的权利息息相关.OECD制定的公司治理五项原则对于董事会的责任及保障股东权益有明确定义,可见董事及监事是决定公司治理好坏的关键.虽然我国《公司法》、《证券交易法》所制定的上市公司相关规章均对于上市公司董事、监事有相关明确条文规范,但是对于因董监事股权问题而演变出来的利益输送、做假账、内线交易及洗钱等问题,却无法完全遏止.因此,董监事持股对企业经营绩效的影响成为令人关心的议题.本研究希望通过实证方法来对董监事持股与企业经营绩效的相关性进行探讨.

2理论基础

现有文献对于董监事持股情况与公司绩效之间关系的研究并未得出统一的结论,基本看来,包括如下三种观点.

2.1董监事持股比例与经营绩效为正相关

黄桂田,张悦（2009）研究我国股票上市公司股权结构与公司绩效及高层经营决策人员的薪酬制度对于企业经营绩效的影响.实证模型是以股权集中度、经理人持股比例、董监事持股比例、机构法人持股比例及金融机构持股比例为股权结构变量,以ROA、ROE及EPS作为绩效变量.实证结果显示董监事、机构法人及金融机构的持股比例均与公司绩效呈现显著正向关系.栾驭,石军（2009）以我国上海证券交易所的406家上市公司为对象,探讨董监结构与企业财务绩效的关联性.实证结果显示,董监事持股比例与会计指标ROA呈现正相关.杨海燕,李瑞（2010）选取2001―2007年我国沪深证券交易所上市的500家样本公司,以描述性统计分析、横断面回归分析来探讨在我国公司治理机制下,董事、监事特性与公司绩效的关联性.自变量则包含独立董监事比例、法人董监事比例及董监事比例、董事会规模、监事人数等.公司绩效则以每股经常利益、股东权益报酬率等会计报酬率作为衡量指标,实证结果显示董监事持股比例对公司绩效有显著正向影响.

2.2董监事持股比例与经营绩效为负相关

常蕊,鲁桐（2009）探讨了我国的股票上市公司,其经营权与所有权分离,在此情形下企业经营绩效是否会因两者间的冲突而有负面影响.研究期间为2005―2008年,采用回归分析,实证结果显示董事持股比例和公司托宾Q值间呈显著负相关.吴洁,蓝发钦（2009）利用119家上市公司资料,以会计利润率及每股盈余为绩效衡量指标,以了解股权结构的董事会持股比例是否会影响到我国上市企业的绩效.其研究结果如下：当董事会持股超过40%时,董事会的股权占有率越大,企业的财务绩效也较好；当董事会持股比例在25%～40%时,其持股比例多少与企业财务绩效无显著关系；董事会持股比例低于25%时,其对企业财务绩效无显著影响,并且存在负关系.

2.3董监事持股比例与经营绩效为无显著相关

余怒涛等（2008）以我国上海证券交易所406家上市公司为对象,探讨董监结构与企业财务绩效的关联性.实证结果显示,董监事的股权结构、董监事的持股比例与会计指标（ROA）呈现正相关,董监事持股比例与Tobin s Q呈无显著关系.张泽刚（2010）探讨上市公司董监事持股、持股质押、市值与经营绩效的关联性.经营绩效包括会计指标的资产报酬率、股东权益报酬率、税后净利率、每股盈余及市场性指标市值对账面价值比及本益比等六项,通过时间序列变量动态分析及时间横断混合资料处理方法进行验证.实证结果发现董监事持股比例与公司经营绩效不具关联性.

3研究设计

董事及监事是决定公司治理好坏的关键.本文将基于126家我国上市公司数据,进行董监事持股对企业经营绩效影响的研究.本研究的目的是在探讨董监事持股对企业经营绩效的影响,实证模型中因变量及自变量的设定,可分为以下两点说明.

3.1因变量（Dependent Variable）

根据相关文献,财务性指标可分为两类,第一类为以公司账面价值来衡量的绩效指标,为会计基础的绩效指标；第二类为市场基础的绩效指标,即以股价来衡量的绩效指标.我国证券发行人财务报告编制准则所采用的财务比例分析,属会计基础的绩效指标,各项财务比例分析的资料,可以在各种有权威性的机构及公开信息网站取得,资料具有完整性.如果以产品市场占有率、营销效能、附加价值率、产品质量等非财务性的指标,或是以冲突的解决、员工士气、各关系人的目标满足等组织效能指标来衡量公司的整体经营绩效,则资料不易取得,且无法量化,多少有点主观意识.以往研究衡量公司的整体经营绩效多是采用会计利润观点作标准,如资产报酬率（ROA）、净值报酬率（ROE）、每股盈余（EPS）、营业利益率（OI）、应收账款周转率及存货周转率等.另外,在市场基础的绩效指标方面,本研究认为我国股票市场的股价,常常会受到非会计事件的影响,比较不适合采取市场基础的绩效指标来衡量公司的经营绩效.因此,本研究采用会计基础的绩效指标来衡量公司的经营绩效.又因为资产报酬率、每股盈余与股东权益报酬率为常被采用的三项重要指标,加上这三项指标计算方法一致、客观,并且资料易于取得,所以常被研究者使用.因此,本研究采用资产报酬率、每股盈余与股东权益报酬率这三项会计基础绩效指标来衡量公司的经营绩效.指标说明如下： 总资产报酬率（ROA）：总资产报酬率（ROA）为可分配给普通股股东的净利/资产总额.此比率也称总资产收益率.总资产的决定常被视为财务政策及杠杆的指导原则,当比率越高,表示资产的收益性越强,且资金的运用成果越佳.普通股权益报酬率（ROE）：普通股权益报酬率（ROE）的计算方式为可分配给普通股股东的净利/普通股权益.该比率是测验资本的获利能力,即资金是否有效地被运用.当比率越高,表示资本的收益性越大,股东报酬率越好.

3.2自变量（Independent Variable）

本研究的自变量除了董监事的持股比例外,还包括上市公司控制变量及总体经济控制变量.首先,将上市公司控制变量影响分别说明如下：上市公司成立年限是衡量上市公司的资历对于经营绩效表现影响；上市公司资产规模大小是衡量上市公司的资本额对于经营绩效表现影响；上市公司技术层次是衡量上市公司的技术对于经营绩效表现影响.总体经济的控制变量是国内生产总额,这直接影响到消费者的购买力,间接影响到厂商经营绩效,因此,本研究把平均国内生产总额,纳入总体经济的控制变量之一.

3.3实证模型设定

实证结果显示董监事持股对于因变量ROA没有相关性,即董监事持股对于经营绩效ROA没有显著的影响.该结果既不支持Jensen和Meckling于1976年所提出的利益收敛假说（convergence of interest hypothesis）,也不支持Jensen和Ruback于1983年所提出的巩固性假说（entrenchment hypothesis）.原因可能是我国上市公司的董监事持股比例在2006―2010年大多位于在10%～20%,持股比例不是很高,导致董监事的财富与公司的营运状况较不相关,支出偏好所造成的企业财富损失由全体股东分担,因此,董监事较不愿意全力以赴,致力提升企业绩效.在2006―2010年,平均董监事持股比例呈现逐年递减现象,股权越不集中于董监事,即平均董监事持股比例从2006年的22.6%逐年降低至2010年的19.4%,持股比例逐年递减的厂商家数也达到9家.另外,平均董监事持股比例低于10%的厂商,从2006年的0家,逐年增加至2010年的3家；平均董监事持股比例介于30%～40%的厂商家数,也从2006年的3家,逐年递减至2010年的0家,有逐年递减的现象,因此,董监事比较不会有积极做出反接管的行为（anti-take over behior）,如不会积极否决对股东有利或反对可使股价上升的并购案而降低公司的价值.

4.2普通股权益报酬率（ROE）