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【摘 要 】很多国内外的理论与实证研究都表明,股权激励对于改善委托-代理问题有显著的正效应,但也有学者指出股权激励容易诱发管理层的机会主义行为.本文分析了上市公司管理层进行机会主义行为的动机、方式及时间节点,认为管理层在股权激励实施中的各个阶段都有进行机会主义行为的可能,并就此提出完善我国股权激励制度的政策建议.
【关 键 词 】股权激励 机会主义行为 时机选择 盈余管理
2006年中国证监会颁布的《上市公司股权激励管理办法》（试行）拉开了我国上市公司大范围实施股权激励计划的序幕,众多上市公司都对此表现出了趋之若鹜的态度,甚至出现了扎堆进行股权激励的现象.股权激励制度在解决公司人才问题固然有着重要意义与作用,然而与很多其他机制一样,其实际效果在很大程度上依赖于公司内外部的制度环境.在我国目前尚很不成熟的证券市场引入股权激励,其有效性受到质疑,甚至有可能引发严重的管理层机会主义行为.
一、管理层机会主义行为的动机
股权激励这一机制设计的初衷是好的,它改变了管理层的收入结构,将以往薪酬收入与公司业绩直接相关转化为薪酬收入与公司股价直接相关.然而,任何制度都是有缺陷和局限性的,股权激励制度也不例外.股权激励的收益来自于获取股权的成本与收入之间的差额,因此管理层的目标异化为公司股价差额的最大化,而非公司价值的最大化.Healy（1985）分析了激励薪酬对于会计选择的影响,他指出为了达到薪酬收益最大化,公司管理层的确有利用各种手段提升薪酬的动机.在丰厚利益的诱惑下,管理层有动机利用自身的信息优势进行一系列的机会主义行为,以降低获得股权的成本和提高出售股权时的收入；另一方面,由于股权激励的业绩目标一般与公司的会计数据直接挂钩,管理层也有通过机会主义行为来达到行权条件的动机.
二、管理层机会主义行为的方式
从管理层机会主义行为的方式来看,一般可以分为时机选择和盈余管理.两者的操纵对象、行权条件、市场环境、操纵方式和操纵目的都有所不同,时机选择主要是管理层通过作为内部人所拥有的信息优势,通过可以操纵可以影响到股价的有效信息的发布时间和推出股权激励公告的时间点来降低行权成本和提供股权出售收入；盈余管理则是依靠会计准则赋予公司管理层在盈余处理上的弹性,利用公司股价对于会计数据的敏感性,通过一系列的会计手段来降低或提高报表利润,其目的除了通过会计数据影响股价,还可以通过会计操作帮助自己更顺利地完成业绩目标.两种方式的具体特点见表1.
三、管理层机会主义行为的时间节点
股权激励计划施行时,主要时点包括公告日、授予日、可行权日、行权日、可出售日与出售日,其具体介绍及可能衍生的机会主义行为见表2.从管理层实施机会主义行为的时间节点来看,一般可以分为公告日、授予日、可行权日和出售日,这主要取决于相关法案对于行权价格和股权激励方案实施程序的规定.以美国市场为例,美国学者认为管理层的操纵行为主要集中在授权日、可行权日和股票出售日这三个时间节点.由于《管理办法》规定我国上市公司股权激励方案的行权价是草案公告日前一段时间的股价,因此管理层操纵的时间节点与美国略有不同,为公告日、行权日与出售日.
四、对我国股权激励制度的政策建议
股权激励制度只有在成熟、有效的市场规则和完善的监管下,才能有效地发挥其作用,否则很有可能成为上市公司管理层“权力寻租”的工具.因此,本文认为上市公司内外部的环境制度建设应该先于股权激励大面积的推广,并提出以下几点建议：
(一)加强实施股权激励的法律环境
尽管《管理办法》颁布实施,但在具体实施过程中许多配套的法律法规、政策都存在很大的完善空间.例如,目前的会计准则对于某些股权激励模式中的会计处理存在很多模糊之处,这一方面为进行股权激励的上市公司设立了会计处理的障碍,另一方面也给了管理层在会计处理上进行机会主义行为的余地.因此,相应的法律、行政法规、地方性法规、规章等如何形成一个完整的体系,在为股权激励的实施提供便利的同时又能将管理层的机会主义行为降到最低,是我国证券市场建设的一个长期命题.
(二)完善上市公司信息披露制度
公司信息披露制度的不完善是管理层机会主义行为出现的重要原因.很多情况下,公司管理层可以对于信息的披露进行“深度加工”,甚至可以选择是否披露、何时披露这些信息,已达到自身操控股价的目的.如何完善信息披露机制,减少投资者与公司管理层之间的信息不对称,是制度建设中不可回避的问题.良好的信息披露机制能使投资者与公司管理层一样掌握公司的真实情况,从而形成对管理层的约束,降低其利用自身信息优势牟利的风险.
(三)完善上市公司治理结构
公司治理结构是施行股权激励的微观基础,要改善上市公司的治理结构必须加强对于上市公司的内部监管,制约管理层作为内部人的权利.本文认为可以从以下几种方法入手：减少内部董事比例,选择拥有大量公司股权的自然人作为董事会成员,使得公司处于真正的所有者监管下；建立有效的监事会,必须将强监事会的实际权力,而不是成为摆设；发挥独立董事的作用,权衡大股东、管理层与中小投资者的利益,制约管理层利用机会主义利己的行为.