金融危机引发的企业并购

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[摘 要 ]美国次贷危机的爆发引发了以华尔街为代表的金融危机,这次金融危机给全球经济带来了极大的损失,引发了多起并购事件,从这些并购案例中,突显出公司治理方面的一些问题.文章就此次金融危机引发的并购事件为起点,从公司治理的视角深入剖析并购本身的特点,分析和比较了众多并购案例.并重点从公司治理主客体、公司治理目标、公司治理过程中的控制权问题、股权结构是否合理化等角度揭示此次金融危机所引发的并购给我们带来的公司治理方面的启示.

[关 键 词 ]金融危机；并购；启示；公司治理

[中图分类号] F270；F831.59[文献标识码] A

[文章编号] 1673-0461(2009)04-0023-04

※本研究得到河北省重点学科(企业管理)资助.

一、引 言

2007年美国次贷危机爆发,导致华尔街和全球主要的金融市场风险加剧,继而,华尔街五大投资银行的全军覆没和房地美、房利美等上市公司破产或被并购,拉开了百年一遇的全球金融危机的序幕,其它各国金融机构均受到不同程度影响,产生连锁反应.

美国政府动用了诸如国家收购、批准业务转型等手段来拯救整个金融市场,但是,金融危机还是蔓延开来,并诱发了大量并购事件.说明,他们没有找到此次金融危机的根源,没有对症下药.次贷危机固然是诱发此次金融危机的罪魁祸首,但是,公司治理在此次金融危机中暴露的问题,更是值得我们关注的.众所周知,公司治理的质量直接影响着公司竞争的成败,是保证公司持续成长的关键.

二、金融危机引发的并购案例分析

1.并购案例

2008年3月,美国摩根大通公司以总价约2.36亿美元(每股2美元)收购美国第五大投行贝尔斯登公司.此次收购是以换股方式进行,且已得到美联储及美国政府部门的批准.同时,美联储还将为摩根大通的收购计划提供“特殊融资”.[1]

2008年9月,美国银行与美国第三大投资银行美林证券已达成协议,美国银行将以每股29美元的价格,总价约440亿美元,以换股方式收购美林证券.[2]

2008年9月,美联储批准其下属的纽约联邦储备银行为美国国际集团提供850亿美元紧急贷款,作为交换,政府将获得美国国际集团79.9%的股份.[3]

2008年9月,美联储批准了高盛和摩根士丹利两家投行的请求,性质转变为银行控股公司后,他们将被允许经营商业银行业务,可以吸收存款.[4]

2008年9月,财政部长保尔森和联邦住房金融局局长洛克哈特一起公布并阐释了美国政府接管第一大和第二大住房抵押贷款融资机构――房利美(Fannie Mae)和房地美(Freddie Mac)(下称“两房”)的详细方案.截至2009年12月31日,美国财政部计划向“两房”最多注资2000亿美元,并提高“两房”的信贷额度；美国财政部还将收购 “两房”发行的高级优先股.财政部将在公开市场收购“两房”发行的房贷抵押证券,同时将通过美联储纽约分区银行向“两房”提供特别信贷额度,初始阶段将向两家公司分别注资10亿美元.作为交换条件,美国财政部将获得定期收费、分红以及相当于“两房”79.9%所有权的权益保证.[5]

2008年9月, 英国最大抵押贷款机构哈利法克斯银行,成为首个华尔街金融危机的受害者,莱斯银行以122亿英镑收购哈里法克斯银行(HBOS),收购以全股票收购方式进行,即以每0.83股莱斯银行股份收购一股哈里法克斯银行(HBOS)股份.[6]

2.并购案例的分析与比较

国外近些年用得比较多的企业重组方式主要是：收购、换股收购、综合证券收购、杠杆收购等,而此次并购主要采用的方式除了以上方式外,还有政府注资控股、业务转型等,具体比较如表1：

从表中,我们可以看出,这次的并购除了以往的方式外,更多的加入了政府的因素.两房是美国住房抵押贷款的主要资金来源,虽然这两家公司是私人所有的上市公司,但他们又是“准国有企业”,实际上承担着某些政府机构职能,两房以这种“准国有”身份享受着特权,包括可以免交联邦和地方政府的各类税收,享受来自美国财政部的信贷支持.[7] 而注资美国国际集团(AIG),给了AIG内部整顿及喘息的空间,有利于稳定日趋严峻的金融市场.所以,美国政府将诸如两房、AIG这样关系到整个国民经济的大公司收为国有,以便能够更好的掌控国民经济命脉,减少金融危机带来的损失.此外,美国政府还计划从2,500亿美元的救助资金中拨出部分款项给那些愿意收购实力较弱竞争对手的银行,以进一步推动银行间的并购活动,这种方式的优点在于可以很好的追踪资金用途,更好的监督资金的使用情况.[8]

众所周知,选择适当的并购方式,能最大限度地减少成本、防范和规避法律风险,最终帮助企业实现低成本扩张和利润最大化.美国政府在这次金融危机中屡屡出手拯救各大公司,可见此次金融危机影响之深远,问题之严重.因此,要减小金融危机带来的损失,就要分析诱发金融危机的根源,采取有效的应对措施.

三、并购所暴露的公司治理问题分析

1.公司治理主客体

法人治理结构是现代企业的主要特征和重要体现,企业实行股东会、董事会、经理层、监事会分权制衡的企业组织制度和运行机制.[9]但是,这种企业运行机制为内部治理机制,当内部治理失效时,作为外部治理机制主体的政府、监管机构、证券市场、新闻媒体、社区等应该发挥应有的作用,对公司强行进行纠偏.

美国政府及相关监管机构只对商业银行进行监管,而投资公司只接受美国证券交易委员会的监管,这种监管缺位在相当程度上助长了相关实体的非理性行为.外部治理主体上严重缺位,导致了投资的不理性,最终全军覆没.在这种内部治理失效下,公司陷入困境,只能由外部治理方式,通过资本市场,强行收购其股权,改组其股东、董事会结构,对其进行纠偏,从而通过外部市场来实现对公司经营权的有效控制.

2.公司治理目标

众所周知,广义的公司治理涉及到广泛的利益相关者,包括股东、政府、社区、国家等大客户一切与公司有利害关系的集团.[10]公司治理的目标就是通过内部或外部的制度或机制来协调公司与所有利害相关者之间的利益关系,从而使公司的决策从科学走向成功最终迈向卓越,同时使相关者利益最大化.

在此次金融危机中,被并购的公司,无一例外的都是在追求自身的利益最大化,从而忽视了其他利益相关者,没有使短期收益目标与长远的战略发展目标结合起来,导致了短期行为的失败,不但使自身利益受损,还影响了整个资本市场,乃至整个国民经济的发展.

3.公司治理过程中的控制权

美国的治理机构的权利中心是经理层,这样可以使公司的治理机制的决策机构的决策效率和效用更高,但是,这种机制容易促生经理层(CEO)滥用职权,尤其当董事或高管为了追求短期利益最大化时,他们就会背离自己的职责,忽视利益相关者的利益.上述并购案例中,可以看出与以经理层为中心不无关系,这些高管将自己的短期利益最大化目标凌驾于一切利益相关者之上,结果就是公司陷入困境,破产被并购.

产生这种运行机制的根本原因是英美模式的公司治理模式,这种模式实行的是单层董事会制度,不设监事会,而在董事会内部设立各专门委员会,实现对董事会业务执行权的监督,并在董事会中引进外部董事,克服公司决策上的短视性.但是,就现实情况来看,这种内部监督机制并未起到作用,间接导致了投资决策的失败,最终被并购.

4.股权结构的合理化

一直以来,英美模式的公司治理法律机制一直被世界各国或地区学习和模仿,中国也曾学习其中的某些因素,而在西方投资银行中,美国投资银行以其完善有效的内部管理机制、锐意进取的开拓精神、推陈出新的创新意识在全球资本市场中独领.现在看来,这种治理机制并不是尽善尽美的.这种高度分散的股权结构,使内部监控约束机制匮乏,所有权与经营权高度分离,股东把注意力集中到股票的收益上,增加了所有者监督经营者的难度,而经营者迫于市场的压力,不得不把精力从制定长期的经营目标转移到实现短期的利润上,进而导致了投资决策失败.

股权高度分散的对立面是股权高度集中,股权高度集中将导致监督、约束机制的弱化,大股东难以得到有效的约束,这将阻碍公司的发展.此次美国政府接管房地美、房利美等公司,获得了绝对的控股权,股权高者可达79.9%,有谁来代表美国政府行权,代表者对于不属于自身的资产能否进到职责,这种股权高度集中的结构是否能够获得预期的效果,还是走向股权高度集中的弊区,我们只有拭目以待.

5.风险管理

萨缪尔森在《经济学》第一章提出：对于部分来说是对的事情,误认为对于整体来说也是对的,这种错误就是“合成谬误”.[11]因此,即使资本市场中各主体行为都是理性的,他们都是追求的自身利益最大化的目标,但是,当所有的投资者都追求这一目标时,就会使整个资本市场资源配置混乱,产生泡沫经济,结果就是金融危机的产生.并购案例中的这些公司,在次级债券这种高收益的投资机会下,美国式的自由主义思想占了上风,忽视了高收益背后隐藏的高风险因素,监管部门也盲目乐观,盲目信任高风险的金融创新工具,最终导致了悲剧的发生.

6.激励约束机制与高管薪酬合理

美国的投资银行为了有效地激励经营者努力提高公司业绩,增加对股东回报,采用的短期激励措施就是对高级管理人员采用高工资、高奖金,同时采用股票期权等多种金融工具来强化中长期激励.

美国投资银行对高管人员实行重点激励,给予他们极为丰厚的待遇.以董事长兼CEO的收入为例,1999年度,摩根士丹利添惠的董事长兼CEO(Purcell,Philip J)总收入达2,109.7万美元,其中工资收入77.5万美元,奖金1,211.3万美元,股票期权等其他收入为821万美元；[12] 这种激励机制激励了经营者的工作热情,但是,没有比较合理的约束机制与之适应,当公司绩效上升时,高管获得高薪,反之,绩效退后时,却没有相应的机制调节高管薪酬,如这次被美国政府勒令离职的房利美首席执行官丹尼尔马德和房地美首席执行官里查德赛伦将分别拿到930万美元离职金或1,410万美元“遣散费”.[13]这种情形极易引起中小股东的不满,对公司失去信心.因此,从此次并购事件中,这也应引起相关政策、法规制定部门以及公司监督管理层的注意.

四、并购行为引发的启示

1.加强外部治理机制的建设

作为公司治理外部机制的金融体制和金融监管部门应该强化监管意识,监管部门自身的改革在某种程度上可能比金融创新更为重要.此次被并购的公司多数外部监管严重空缺,在很大程度上诱发了此次金融危机.各国,乃至全球的经济体,应该重视外部治理机制,建立健全货币市场、资本市场、保险市场等,使内部和外部治理机制有机结合、协调发展,维护金融运行和金融市场的整体稳定,促进公司的长远发展.

2.更加关注利益相关者

这次金融危机后,各公司更加应该关注自身的社会责任,关注所有利益相关者.利益相关者最初是一个经济学的概念,斯坦福研究所给出的利益相关者的定义是：对公司来说存在这样一些利益群体,如果没有他们的支持,公司就无法生存.[14]不同的利益相关者关注的利益不同,有长短期之分,利益相关者有时候承担的责任可能比股东还要重大,但是,他们分散风险的能力要明显弱于股东,因此,提升对社区、国家等大客户的利益的重视程度,有助于改善经营者的短期行为,增加关注长期效益的行为,这样,既促进了公司的发展,提高自身的资本回报率,又兼顾了利益相关者的权益.

3.注意股权结构以及控制权的归属问题

中国有句成语“过犹不及”,意思是说,事情做得过头,就跟做得不够一样,都是不合适的.股权过度集中不好,过度分散也是不利的,英美高度分散的股权结构,在此次金融危机下,弊端暴漏无疑,过度分散的股权使控制权独落管理层,种下祸根,董事会和股东大会被架空,没有行使好职权,导致内部治理失效.但是,收为国有,股权高度集中了,我国有国有资产监督管理委员会来监督国有资产的使用,美国由谁来监督这些国有资产的使用,是否能使公司治理机制有效运行,这些给我国公司的股权治理结构敲响了警钟,控制权应该由谁行使,股权结构怎样才能合理,都是值得我们深思的问题.

4.公司治理要有敏锐的风险防范意识

风险有两种定义：一种定义强调了风险表现为不确定性；而另一种定义则强调风险表现为损失的不确定性.我们一般所说的风险都是指带来损失的可能性,公司治理的过程中,要有很好的风险意识,市场和风险并存的,随着经济全球化的发展、全球的信息化、知识经济在世界范围内崛起,如何识别、判断、监测、控制企业风险应该是必须考虑的问题,企业应该建立健全一套合理、有效的风险预警机制和风险管理机制,树立风险意识,在风险没有发生时,识别并规避风险,当风险已经到来,最大限度的减少损失.

5.健全合理的激励与约束机制

有激励就必须有约束,建立激励机制的同时必须建立约束机制,这就是哲学上讲的矛盾的两个方面,二者是缺一不可的.只有激励,必会导致利益熏心；只有约束,必会打击个体积极性.因此,在公司治理的过程中,健全的激励约束机制也是公司成败的关键因素之一.

6.公司治理需要经济政策的调控

在美国这样资本市场发达的国家,大型投资银行都是私有的,而我国大都是国有,所以我国的经济调控更加有力.而此次金融危机爆发后,美国将AIG、房地美、房利美收为国有,目的就是更好的监管其运营情况,这充分的说明了外部公司治理需要国家经济政策的指导和调控.

7.合理审视并购机遇与挑战

现在全球都受到金融危机的影响,可以说是一个很好的并购的机会,但是,要认真审视当前的形式,衡量好利弊的关系,慎重考虑并购方式,要将当前利益与长远利益结合考虑.而且并购要注意考虑对方,并购应该是一个互利互惠的过程,这样,才有利于并购后的资源的整合,发挥整体的整合效应.

[参考文献]

[1]摩根大通将以超低价收购美国贝尔斯登公司 [N/OL].经济参考报,http：//.省略/info/darticle.aspxid等于JL,20080318,00338643.

[2]张晓英.探究金融危机中的“因祸得福”者 [J/OL].当代金融家,http：//bank.省略/200811110,182,2439380287.

[3]美联储同意提供850亿美元贷款拯救美国国际集团 [J/

该文为金融危机类有关毕业论文提纲范文,与金融危机引发的企业并购相关公司金融学论文，可作为银行管理专业金融危机论文写作研究的大学硕士与本科毕业论文开题报告范文和职称论文参考文献资料。免费下载教你怎么写金融危机及金融市场及国民经济方面的优秀学术论文范文。

[4]高 盛,摩根开辟新篇章 [N/OL].华尔街日报,http：//chinese.省略/gb/20081002/ffe170829.aspsource等于NewSearch.

[5 ]美国政府接管“两房” [N/OL].华尔街日报,http：//chinese.省略/gb/20080908/bus093052.aspsource等于article.

[6]HBOS表示,接受莱斯银行收购的方案正按计划进行

[N/OL].华尔街日报,http：//chinese.省略/gb/20081103/BEU000846.aspsource等于NewSearch.

[7]“两房”收归国有 自由经济走回头路 [M/OL].世界财经报道,http：//finance.省略/news/2008/09/09/1312280..

[8]贾海滨.美国计划拨款推动银行间的并购活动[N/OL ]. 纽约时报(NewYorkTimes), 2008-10-21.

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[11]李仁君.“合成谬误”与“理性冲突”[M].海南大学经济学院, 2007-10-8.

[12]伍永刚.美国投资银行治理结构的实证分析 [J].证券市场导报,2001-03.

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[14]段 伟.利益相关者参与公司治理制度研究 [D].吉林大学(中国优秀硕士学位论文全文数据库),2007,4-5.

The Enlightenment of Enterprise M&A from Financial Crisis

Sun Banjun,Liu Ye,Guo Penghao

(Shijiazhuang University of Economics, Shijiazhuang050031, China)

Abstract： The outbreak of the sub-prime crisis in USA has brought a financial crisis, and the financial crisis has brought a great loss to the global economy, and caused a number of M & A events. From these cases, some problems of corporate governance has been displayed. This article considers these M & A events as a starting point, analyzes the characteristics of these M & A events from the perspective of corporate governance, and at the same time ,analyzes and pares with a number of mergers and acquisitions cases. And from the aspects ofmain object of corporate governance, objectives of corporate governance, the process of control over the issue of corporate governance, whether the Ownership structure is reasonable, and so on , the enlightenment of corporate governance M&A from financial crisis is revealed.

Key words： financial crisis； M&A； enlightenment； corporate governance

(责任编辑：张丹郁)