亚投行金融攻略

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11月25日,印度尼西亚财政部长班邦代表印尼政府签署了筹建亚洲基础设施投资银行（以下简称“亚投行”）备忘录,至此亚投行意向创始成员国已扩容到22个.

如今,在北京各大银行总行、分行的聚集地金融街附近,亚投行的总行正在紧锣密鼓的建设之中,并最快于2015年底开门迎客.

亚投行是一个政府间性质的亚洲区域多边开发机构,按照多边开发银行的模式和原则运营,重点支持基础设施建设.由于加入亚投行的经济体和APEC会议期间宣布筹建的丝路经济带的吻合程度颇高,因此外界普遍将亚投行和丝路基金成立的意义解读为中国正在迎来资本和过剩产能输出的新时代.然而,分析人士对笔者表示,亚投行的意义远非如此.

中国的“增量改革”

10月24日,包括中国、印度、新加坡等在内21个首批意向创始成员国的财长和授权代表在北京签约,共同决定成立亚投行.

据了解,亚投行法定资本1000亿美元.财政部部长楼继伟表示,中方出资比例达到50%,这是表明中国推动亚投行的决心.如果参与的国家较多,中方的出资比例可相应降低.不过,按照经济权重计算,中国仍将持有最大股份.

值得一提的是,亚投行的筹备只经过了短短的一年时间就受到了亚洲各国的拥护支持.在一年前的2013年10月,主席和李克强总理在先后出访东南亚时提出了筹建亚投行的倡议.旨在实现在亚洲地区资金的互通互联.另外,亚投行的主要目标除了进一步形成亚洲国家发展一体化之外,还会着重投资准商业性基础设施,从而形成亚洲各国的均衡发展,并且通过资金的均化形成收益率的均衡,以进一步增加亚洲各国的贸易密度.

但是国际上对于亚投行却不乏质疑之声,例如一些国家认为中国此举旨在取代世行、亚洲发展银行,中国在搞“金钱政治”等等.

对此,楼继伟回应称,亚投行“不搞政治化,不应变成国家之间博弈的机构”.

亚投行绝非中国的金钱政治手段,但是确实是国际金融格局的重要补充.一位接近世界银行的分析师对笔者表示,在世界银行担任要职的中国籍人士寥寥无几.如果你到东非国家的世界银行,你会看到那里的决策层多是法国人,而在亚洲国家的世界银行,很多又都是韩国人的脸孔.

多年以来,国际货币基金组织IMF与世界银行由欧美国家主导.这两个国际金融机构的最高领导人实行“世袭制”,世行行长由其最大股东国美国提名,IMF总裁一职六十多年来由欧洲人担任.

“如果进入旧秩序的相对成本太高,那么不妨建立新的国际规则.”该人士表示金砖银行、亚投行就是在现有的多边开发金融机构之外另辟蹊径,其实质是对多边开发金融机制进行的“增量”改革,对于推动建立更加公正普惠的国际金融体系和全球金融治理机制具有十分重要的作用.

由于定位和重点业务不同,金砖银行和亚投行与现有的世界银行、亚洲开发银行等现有的多边开发银行是相互补充、错位发展的关系.

相对于亚洲开发银行来说,亚投行的区别性在于：该机构具有更强的市场化色彩,扶贫这一目标更弱,其为亚洲的资金相互流动形成了一个关键性的中枢.实际上,对于经济相对欠发达的亚洲来说,市场可能是促进其接近潜在增长率的最优要素,譬如,资金的流动具有很强的收益率导向的话,可能在最大程度满足实体经济的需求,并且资金的不断派生也会形成货币流通速率的不断上升,从而带来财富的帕累托最优.

PPP为主投融资机制

根据表态,亚投行在投资基础设施建设过程中将引入PPP模式,而亚投行本身既提供基础设施建设的贷款,也会通过成立一些专门的基金进行投融资进而保证资金规模.

“亚投行将引入PPP模式,亚投行和所在国政府出资,与私营部门合理分担风险和回报,动员主权财富基金、养老金以及私营部门等更多社会资本投入亚洲发展中国家的基础设施建设.”楼继伟如此表示.

从资金来源来看,该机构以PPP的方式募集资金为主,这种方式注定资金的投放是市场化的.目前的一个制度性问题是：在国家与国家的资金流通中,仅仅是一般贸易项形成了基本的自由流通,而资本项还在一个严重的制度约束中,无法形成完全市场化流动.这就使得资金在全球的流转中,无法起到自我均化的作用,也就是说,相对贫穷的国家无法依赖于资金流动来形成超额增长.从这个角度来说,亚投行的建立或将解决这种制度不足带来的负面影响.

除此之外,对于区域之间的经济体来说,两个根本要素是资金和人口,当然,这两个要素的运行规律也截然相反,譬如说资金是一个具有自我抑制功能的变量,而人口是一个具有自我加速功能的变量.一个经济体在周边经济体下的比对均衡,实际就是靠资金和人口这两项要素的均衡,如果某一个要素被制度约束住,那么该经济体的运行就只能靠强力政策来形成稳定.

对于目前各国金融政策来说,相当部分的国家还是由于蒙代尔不可能三角的存在,对资本项目实行了严格管制,以保持自身的货币政策独立性.然而从长期来看,一旦这样的国家不能靠自身的革新来形成跨越式发展,就会面临人口流失的窘境,从而使得自身的资源无法形成相应的增长.那么,资金的市场化非常重要,在某一个经济体的经济存量不具备吸引力的阶段,其唯一的吸纳资源的方式就是收益率,而对于人口来说,虽然其存在追逐绝对人均GDP的规律,但考虑到第五维空间的自我实现价值的话,还是会对这种高收益率提供较强的安全边际.

当然,亚投行的建立也不是建立在完全市场化的基础上的,其所投向的资产主要在于基建设施.而对于一个相对落后的经济体来说,基建设施是发展其他产业的基础选项,但是,又要考虑到如果基建行业具有相对较高的资产收益率（ROA）的话,那么很可能会抑制其他行业的发展.因此,在某个国家发展的初、中级阶段,会对基建设施的ROA形成行政性干涉,从而使其低于其他行业的收益率.

这样,即使非发达国家具有国别间的收益率优势的话,也不具有经济体内的纵向收益率优势.对于资金来说,这种产业互相协调配套无法依赖于市场解决,而很可能更加依赖于政府引导.亚投行就起到了一个自上而下的引导作用,在有限市场化的情况下来为他国的基建设施带来一定资金支撑. 推动人民币国际化进程

如果把经济体大体分为相对发达国家以及欠发达国家的话,亚投行的设立对于后者具有即时增长的效用,考虑到欠发达国家属于资金流入国,其在收益率优势下较容易通过亚投行融入资金,从而达到拉动当期外商直接投资（FDI）值,并进一步形成GDP的短期增长.而对于相对发达国家来说,由于其大体属于资金流出国,对短期增长不但没有正面影响,反而会形成一定的负面影响.需要指出的是,我们所指的经济增长是基于GDP核算基础上的,对于GNP来说,其短期影响甚微.

而从长期来看,笔者认为这种建设均化和产业相互配比等效果会带来长期经济增长.譬如说,对于欠发达国家来说,基建的加快会使得其他产业的发展条件更加理想,除此之外,基建供给的增加很可能在价格上对其他产业的毛利率形成扩张的作用.而对于相对发达国家来说,相当于投资了高收益债,虽然融资主体没有推升该主体的经济,但这种收益还是会给该国家带来长期的资金潜力.另外很重要的一点是当周边的经济体发展形成均化时,会在一般贸易项下对某一经济体形成稳定作用,贸易友好国的增加可以使一个国家的外需风险明显下降.

对于中国来说,虽然其是一个GDP大国,但考虑到其人均GDP还在较低水平,并且收益率横向偏高,中国有可能会成为一个资金净流入国,这还可能会显著降低政府资产负债表的风险,并且有利于基建行为的推进.但一个更显著的优势在于,该举措可以显著推进人民币国际化.

目前人民币无论是作为结算货币还是作为计价储备货币,都具有明显的区域限制.人民币在执行国际交易时,大多数情境要经过一个结售汇的过程,实际上,这个过程不但降低了交易效率,还使得交易本方增加了汇率风险.而这种汇率风险也进一步对货币政策的独立性形成了干扰.

按照亚投行的机制,中国融入的基建资金大多为外汇品种,而融出海外的资金亦大多为人民币,如果形成币种兑换的话,在短期内似乎仅仅对交易效率和汇率风险形成影响,而一旦亚投行长期的资金拆借规模增加,会在长期影响经济体的外储风险,并进一步掣肘该国家的政策储备,而这种趋势,某一国的政府难以通过合理的方式来进行管控.

那么,人民币国际化很可能随着亚投行的推进而有所推动,对于人民币国际化来说,其亦减少了一定的政策操作压力.比方说,一旦货币供给再次出现明显上升,海外市场自然可能成为这种超发货币的辅助蓄水池,缓解国内的通货膨胀压力.另外,人民币国际化可以使得人民币资产流动性有所增加,这自然可以增加以人民币定价的资产流动性,那么,国内产能过剩的压力可以通过产能输出有所缓解,而人民币国际化自然会给这种“马歇尔计划”提供一个较便捷的环境.

（本文作者杨为系联讯证券宏观及固定收益高级分析师）