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摘 要：本文着重探讨私募股权基金退出机制,通过了解国内外私募股权基金退出机制的现状,对我国私募股权基金退出机制所涉及的法律问题进行分析,并针对私募股权基金退出机制的完善提出一些思考.
关键字：私募股权基金 退出机制 法律问题
私募股权基金（Private Equity Fund）于20世纪初起源于美国,目前私募股权基金已成为仅次于银行贷款和IPO的重要融资手段,私募股权投资市场也已成为继银行信贷和公开股票市场融资之外的的第三大融资市场,迄今为止全球已有数千家私募股权投资公司.相对于欧美等发达国家和地区蓬勃发展的私募股权基金行业,我国的私募股权基金行业才刚刚起步.但目前我国私募股权基金中95%以上具有外资背景,本土的私募股权基金极度缺乏.导致这一现象的原因有很多,除了国内私募股权基金行业刚刚起步相关投资经验不足外,国内相关法律规定也不完善.
由于私募股权基金自身风险性极大, 所以法律制度体系是否健全和稳定是大部分私募股权基金参与主体投资的一个主要因素 没有健全稳定的法律环境,就无法保证私募股权基金企业的利益, 私募股权基金机制也不可能正常运行. 因此对私募股权基金退出机制进行系统分析,建立和完善私募股权基金退出机制的相关法律法规和政策,对促进和完善我国私募股权基金行业具有非常重要的意义.
一：私募股权基金退出机制的概述
后,将所投入的资本由股权形态转化为资金形态的机制以及相关的配套制度安排.
在私募基金退出机制中,最重要的莫过于退出方式这个问题.从国内外的具体实践中可以看出,私募股权基金主要有以下四种退出方式：首次公开上市退出、兼并退出、回购退出、破产清算退出.
(一)首次公开上市退出（IPO退出）
IPO退出是指当被投资企业发展到一定阶段后, 首次在证券市场上向公众公开发行股票 , 将其私人权益转变为公共股权,逐渐减持该企业股份,以实现增值并退出.美国是上市退出的典范.对我国的中小企业来说,在主板上市是非常困难的,而创业板的容量又十分有限,因此这些严格而有限的入市门槛客观上阻碍了我国私募股权投资基金通过IPO方式退出.
(二)兼并退出
兼并退出通过对被投资企业实施整体或者部分股权的兼并或收购,迅速的将不可流通的股权转变成为或者可流通证券,其优点是方便快捷易成功.据统计欧洲约90%私募股权基金都是通过兼并方式退出的.但是兼并退出需要一个相对发达完善的并购市场,由于我国资本市场的相关法规制度不健全导致企业并购较为困难, 因此在我国采用兼并方式退出的比例较少.
(三)回购退出
回购是指被投资企业管理层或员工以票据等有价证券向私募基金购回企业股份,回购退出的优点是交易主体简单明确,交易方便快捷,而且能够最大程度上保持回购企业的完整性.但是回购退出一般只是一种备用手段,因为这对回购企业的经营状况和回购渠道的要求比较高.
(四) 破产清算退出
破产清算是指当企业由于经营不善等原因而陷入困境时,通过启动清算或者破产程序而获得财产清偿.破产清算退出一般是在万不得已的情况下才会采用的退出方式, 因为这通常意味着私募股权基金投资的失败,企业经营状况严重恶化,只能通过破产清算的方法来减少损失和降低投资风险.
二：我国私募股权基金退出机制存在的法律问题及完善
(一)存在法律的问题
1.市场因素：我国尚未形成成熟的多层次、全方位的资本市场体系
一个多层次的资本市场对私募股权基金能否顺利的退出起到至关重要的影响, 而我国目前缺乏一个成熟的多层次、全方位的资本市场体系.中国资本市场主要由沪深主板、中小企业板、创业板和股份转让系统组成, 既存在规模不足问题,也存在产品和结构单一、缺乏层次等问题.一方面这不仅影响了我国私募股权基金的顺利退出,另一方面也严重制约了我国私募股权基金行业的发展.在市场因素中,主要存在以下几个问题.
（1）主板上市条件苛刻,运行不规范
（2）中小板市场存在制度缺陷,难以适应高技术产品生命周期短、技术更新快的特点
（3）创业板容量有限,投机性过大
（4）场外交易市场不发达,存在分布分散,监管落后,交易过程漫长等问题
（5）市场中介服务体系不完善,服务质量良莠不齐
（6）信息沟通不通畅
2.法律政策因素：我国缺乏完备的、系统的法律法规和政府政策的支持
虽然我国《公司法》、《证券法》、《合伙企业法》、《破产法》中与私募股权基金相关的条款,为了推动私募股权基金的发展都进行了相应的修改,同时政府也出台了一系列政策法规以推动私募股权基金的发展.但是至今仍没有一部专门的法律法规调整私募股权基金退出机制,并且一些法律法规中目前仍存在不利于私募股权基金退出的条款.
（1）IPO退出存在的法律问题
在IPO退出中,存在着法律法规规定的上市门槛过高和上市公司股份锁定时间过长的法律问题.
《证券法》第13条、第50条,对上市企业的成立期限和股本总额的限制,很大程度上制约了一批成立时间短、资金不足、却拥有较好发展潜力的中小型高新企业上市.
《公司法》第142条对上市公司股份转让期的规定,延长了私募股权基金通过IPO方式退出的时间,也一定程度上制约了私募股权基金行业的发展.
（2）兼并退出存在的法律问题
在兼并退出中,存在着产权制度不健全,各地的产权交易活动缺乏统一的规范和约束.《公司法》第72条,虽然规定允许企业并购, 但在程序上加以限制,结果必然造成兼并退出时间的延长,使兼并退出的灵活性和便捷性降低.
（3）回购退出存在的法律问题 《公司法》第143条对回购的条件、回购股权的数量、回购的程序、回购股份的处理等方面对回购退出方式进行了限制.
（4）破产清算退出方式存在的法律问题
《破产法》第2条规定,对通过破产清算退出投资进行了严格的限制,且只有在投资失败万不得已的情况下才会采用,启动条件较高.且破产财产必须在清偿法律规定的一系列费用或者债务后,私募股权基金才能够获得收益,这就造成投资机构会承担较大的风险并且取得有限的利益.
(二)对我国私募股权基金退出机制完善的思考
上文中提到我国私募股权基金退出机制存在的法律问题,针对上述问题结合我国私募股权基金的发展现状,和借鉴美国成熟的私募股权基金行业发展,笔者为我国私募股权基金退出机制的完善提出一些自己思考.
1.构建我国完善的多层次资本市场体系
一个完善的多层次的资本市场体系,是我国私募股权基金行业发展的关键,也是解决私募股权基金退出机制不畅的根本途径.
（1）在保证市场秩序的前提下,适当放宽上市标准,实现上市标准的多样化,满足新兴的中小企业的上市需求；
（2）培育和健全私募股权基金的中介服务体系,鼓励多种私募股权投资服务公司的建立；
（3）完善信息披露制度,强调信息披露的时效性、真实性；
（4）加快产权市场发展,建立统一的全国性场外交易市场,便于私募股权基金的退出.
2.完善私募股权基金退出机制的相关法律法规
我国目前还没有出台私募股权基金专门的全国性法律,而现行法律的部分条款对私募股权基金的顺利退出又造成了一定障碍.因此,应当尽快完善私募股权基金退出机制的相关法律法规,主要包括以下内容；
（1）尽快制定私募股权基金专门的法律法规；
（2）完善与退出机制配套的法律法规,完善《证券法》、《公司法》、《破产法》、《公司收购兼并法》等法律法规中关于私募股权基金退出机制的条款,譬如降低中小型企业的上市标准,缩短上市公司股权的锁定时间,简化审批程序；放宽公司股份回购条件、回购数量等；将破产法的适用范围扩大到个人,明确破产清算的申请条件等.
（3）制定专门产权交易法律法规；
（4）完善创业板配套监管法律法规.