财务管理中《可持续增长率》讲解思路问题

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摘 要 ：企业增长方式中可持续增长的概念和计算是高级财务管理教学中的一个重要内容,然而,在当前的教学中依然存在一系列的问题,包括对概念的解释不到位,对计算公式的推导过于复杂等.本文针对教学中存在的这一问题,主要探讨了如何在深入把握可持续增长的概念的基础上,更加简洁、清晰地推导计算公式,并结合实际分析拓展的思路和方法.

关 键 词 ：财务管理 可持续增长率 企业增长方式

一、引言

企业要实现可持续增长,如何解决资金的来源,并设计合理的资本结构是一个重要的问题.这部分内容在高级财务管理的教学中既是重点,也是难点内容.根据我们在教学实践中的调查发现,如果仅仅根据现有教材,如注册会计师考试用书《财务成本管理》等教材中的内容去讲解,多数学生在学习了可持续增长问题之后,只会简单的计算,对基本原理仍然心存疑惑,似懂非懂.尤其是对什么是可持续增长,以及为什么用股东权权益增长率来推导计算可持续增长率觉得不好理解.本文主要通过对可持续增长率概念的深入剖析,简化可持续增长率计算公式的推导,并结合实际案例分析影响可持续增长率的因素,有利于解决教学中的一些难点.

二、“可持续增长率”教学中存在的主要问题

(一)定义抽象,学生难以理解其实质

当前多数《高级财务管理》教材中对可持续增长率的定义是：“可持续增长率是指不发行新股,保持目前经营效率和财务政策不变的条件下公司销售所能增长的最大比率.”当前教学中对这一问题的讲解中存在的主要问题：一是没能解释为什么要存在可持续增长的问题,它与其他几种增长模式间有何联系和区别；二是未能清楚解释为什么不发行新股,保持当前经营效率和财务政策不变有何内在含义,能得出什么结论等,从而导致学生在理解上的困难.

(二)计算公式推导过于复杂

大部分教材在讲解可持续增长率计算问题时,都使用了期初股东权益和期末股东权益两种方法,但是没能交代清楚为什么可持续增长率的计算要转化为股东权益增长率的计算问题,尤其是在推导根据期末股东权益计算可持续增长率的公式时,过程十分复杂,导致学生在学习时存在较大障碍.

(三)分析不够深入,案例较少

在分析可持续增长率的影响因素时,大部分教材未能充分从提高经营效率（提高销售净利率和资产周转率）和改变财务政策（改变资产负债率和留存收益率）的角度进行深入剖析,也未能举例进行说明.

三、可持续增长率讲解的基本思路

为了使学生充分理解可持续增长的概念和计算推导原理,在对该部分内容的讲解中,笔者认为可遵循概念导引、概念解读、公式推导和影响因素综合分析思路展开.

(一)导引：从企业不同增长方式引出可持续增长问题

这部分内容主要从企业增长方式的角度回答为什么要研究企业可持续增长的问题.主要思路是：首先是从企业实现增长的第一种资金来源方式回答企业为什么发展慢的问题.当企业完全依靠内部资金积累发展时,资金来源有限,会限制企业的快速发展,以温州企业为例,由于长期靠内部和有限的、不稳定的民间资金支撑,导致温州企业规模小,上市企业少,当前经济发展较为困难,并得出相关结论：仅依靠内部资金的增长是蜗牛的速度,容易失去商机.

其次,结合案例讲解主要依靠外部资金实现增长企业为什么容易倒闭的问题,并分别从外部债务融资和股权融资两个角度展开.先是讲解长期依靠外部债务融资的弊端是导致企业的资产负债率不断提高,融资能力越来越差,利息费用不断上升,财务风险越来越高,并结合光伏产业中的龙头企业江西赛维和无锡尚德出现债务危机、甚至破产的案例,并使用相关的数据来说明.

对于长期依靠外部股权融资的弊端,主要从理论上分析不断发行新股会导致企业股权不断被稀释,如果没有好的项目做支撑,则企业的利润会被摊薄,股价越来越低,如果股价长期低迷,则会被剔除资本市场的角度来展开.

最后,得出结论.由上述分析可知,仅仅依靠内部资金增长企业发展慢,容易失去商机,而仅仅依靠外部的债务融资和股权融资,企业会出现财务危机,这两种增长方式长期来看都是不可持续的.因此,很自然地引出企业如何才能持续、稳健发展的问题,而这正是可持续增长的问题,从而引起学生的兴趣.同时要注意强调,财务管理仅仅从财务的角度关注企业的可持续增长问题,与经济学中所谈的可持续增长概念是不同的.

(二)可持续增长率概念的剖析

1.观察可持续增长的表现形式.为了帮助学生理解可持续增长率的概念,可以先通过简单的例子引导学生观察可持续增长的表现形式.如某企业年初资产总额100万元,其中股东权益50万元,负债50万元；预计下一年度需要增加资产10万元,在增加的资产10万元中,股东权益5万元,负债5万元.并且强调,企业只有在股东权益增加时,才能同比例增加负债.从这个案例引导学生思考问题：按照股东权益的增长同比例配置负债的增加就是可持续增长吗?答案显然是不一定,那么,究竟满足什么样的条件才是可持续增长呢?从而引出以下对可持续增长率中几个关键性假设的分析.

2.不发行新股的解释.满足可持续增长的第一个条件是不发行新股.在这个问题的讲解中,关键要解释清楚不发行新股在此处的含义.

首先,可以要求学生回答所有者权益类包含哪几个项目,不发行新股意味着什么等问题.然后强调,不发行新股意味着股本和资本公积不变,股东权益的增加只能来源于留存收益的增加.其次,还可以通过和财务会计内容相结合的方式,拓展学生在这方面的思考.

延伸思考1：假定A企业持有B企业30%的股份,对B企业采用权益法核算,当期B企业因持有的可供出售金融资产公允价值的变动计入资本公积的金额为1 200万元.A企业应如何做会计处理?如果A企业根据增加的资本公积来同比例增加负债,是可持续增长吗?

通过上述案例,让学生更进一步理解,可持续增长的条件之一“不发行新股”,不仅是强调股本和“资本公积――股本溢价”或资本溢价不变,而且通过其他形式导致的“资本公积――其他资本公积”改变来同比例增加负债也不是可持续增长的形式,满足可持续增长的条件之一是股东权益的增加只能来源于留存收益的增加. 其次,引导学生思考如下问题：通过留存收益的增加来同比例增加负债就一定是可持续增长吗?从而进一步实现对教材内容的超越.可以通过列举以下案例来说明.

延伸思考2：假定A企业年末获得政府补助1 200万元,按照会计准则可以确认为当期收益.问：A企业应如何做会计处理?假设不考虑所得说和股利分配,会导致企业留存收益增加多少?如果按照这种形式增加的留存收益来同比例增加负债,是可持续增长吗?

通过提问的形式,很显然否定了通过营业外收支等非经常性损益实现利润和留存收益增加,并以此为基础同比例增加负债的形式并非可持续增长.从而启发学生得出结论：严格来讲,可持续增长情形下留存收益的增加范围仅指企业通过日常经营活动获得的收益增加额.

这样层层深入的讲解,让学生充分领会到对理论概念的把握非常重要.

3.经营效率不变的解释.这里的企业经营效率不变意味着销售净利率和资产周转率不变,然而,一般的教材中对以下两个财务指标不变意味着什么并未作深入探讨.在讲解这一内容时,要通过以下两个财务指标的计算公式和不变条件,推导出相应的结论.具体推导如下：

资产周转率不变：资产周转率不变→销售增长率等于总资产增长率,假定销售增长率和总资产增长率分别为λ1和λ2,则由资产周转率不变的假设可以得到：

总资产增长率等于销售收入0 /总资产0 等于销售收入/总资产

总资产周转率等于销售收入0/总资产0等于[销售收入0（1+λ1）]/总资产0（1+λ2）]→λ1等于λ2

同理,销售净利率不变→销售增长率等于净利润增长率,假定净利润增长率和销售增长率分别为γ1和γ2,则由销售净利率不变的假设可以得到：

销售净利率等于净利润0 /销售收入0 等于[净利润0（1+γ1）]/[销售收入0（1+γ2）] →γ1等于γ2

4.财务政策不变的解释.这里的企业财务政策不变意味着资产负债率和利润留存率不变,在讲解此处内容时,要通过这两个财务指标的计算公式和不变条件,推导出相应的结论.具体推导如下：

资产负债率不变→总资产增长率等于负债增长率等于股东权益增长率,假定资产增长率和负债增长率分别为η1 和η2,则由资产负债率不变假设和会计恒等式可以得到：

资产负债率等于总负债0 /总资产0 等于[总负债0（1+η1）]/总资产0（1+η2）] → η1等于η2

利润留存率不变→净利润增长率等于留存收益增加额的增长率等于股利增长率,假定净利润增长率、留存收益增加额增长率分别为μ1和μ2,则由利润留存率不变假设和净利润等于股利加上留存收益增加的等式可以得到：

留存收益率等于留存收益增加额0 /净利润0 等于[留存收益增加额0（1+μ1）]/总资产0（1+μ2）]→μ1等于μ2

5.结论.通过对概念的详细分析,可以得出以下三个方面的结论：（1）可持续增长率等于满足特定假设条件下的销售增长率；（2）销售增长率等于总资产增长率等于负债增长率等于股东权益增长率等于净利润增长率等于股利增长率等于留存收益增加额的增长率；（3）要计算可持续增长率,就转化为计算股东权益的增长率,而且该股东权益的增加仅仅来源于留存收益的增加.通过以上三个结论,非常清晰的表明,要计算可持续增长率,就需要计算股东权益的增长率,而股东权益的增长,需要全部来源于留存收益的增加.这样就很自然过渡到可持续增长计算公式的推导上来.

(三)可持续增长率计算公式的推导

1.根据期初股东权益计算可持续增长率.可持续增长率计算的公式有两种：一是根据期初股东权益计算可持续增长率.由前面对可持续增长率概念的分析可知,可持续增长率等于股东权益增长率,而股东权益增长率等于股东权益本期增加/期初股东权益,由于股东权益本期增加额只能来源于留存收益的增加,所以可持续增长率等于留存收益增加/期初股东权益,并且留存收益展开为当期净利润与留存收益率的乘积,并结合杜邦公式展开即可得到可持续增长率的计算公式.这里的关键是提醒学生根据期初股东权益计算可持续增长率时,要注意权益乘数计算中的股东权益使用的是期初数而非期末数.

可持续增长率等于销售净利率×总资产周转率×权益乘数（强调期初权益）×利润留存率

建议公式推导出来后通过例题的形式,以手工计算或是结合excel使用计算机操作演示计算,让学生充分体会到使用计算机解决大批量计算时的便捷.

2.根据期末股东权益计算可持续增长率的公式推导.根据期末股东权益计算可持续增长率的公式推导一直是一个难点,比如中国注册会计师考试教材中,对此公式的推导篇幅太大,无论是学生学习还是教师教学,都较为困难.在此,推荐一种简洁的解决方案.假设企业的可持续增长率为R,销售净利率、总资产周转率、利润留存率和权益乘数分别为a、b、c、d.则根据期初股东权益计算可持续增长率的计算公式可得：

可持续增长率（R）等于销售净利率（a）×总资产周转率（b）×利润留存率（c）×（期末总资产/期末股东权益）×（期末股东权益/期初股东权益）等于销售净利率（a）×总资产周转率（b）×利润留存率（c）×权益乘数（d）×（期末股东权益/期初股东权益）

所以,接下来关键是如何解决最后一项期末股东权益除以期初股东权益的问题,根据对可持续增长率概念的分析,在可持续增长的情形下,股权权益增长率等于可持续增长率等于R,（期末股东权益/期初股东权益）等于[期初股东权益×（1+增长率）/期初股东权益]等于1+R,所以：

R等于abcd（1+R）→R等于abcd/（1-abcd）

权益净利率（roe）等于销售净利率（a）×总资产周转率（b）×权益乘数（d）

所以,R等于（roe×c）/[1-（roe×c）]

同理,此处建议公式推导出来通过例题的形式,以手工计算或是结合excel使用计算机操作演示计算. （四）可持续增长率的影响因素分析

企业为了持续稳健发展,就需要提高可持续增长率.由可持续增长率的计算公式可知,在不发行新股的情形下,影响可持续增长率的因素有销售净利率、资产周转率、权益乘数和利润留存率等4个因素.并且,这4个因素都和可持续增长率之间呈正向变动的关系,即这4个因素任何一个因素的增大,都会导致可持续增长率和实际增长率的增长.因此可以从两个角度、四个方面分析企业要提高可持续增长率的途径.

1.从改变财务政策的角度.企业为了提高可持续增长率,可能的途径之一是改变现有的财务政策,也就是通过提高权益乘数或者是提高利润留存率.提高权益乘数必然会导致企业资产负债率的提高,财务费用的上升以及财务风险的上升,最终使得企业面临破产的风险；如果无限制提高利润留存率,则企业就会面临资本市场的惩罚,因为一个长期不分红或是分红很少的企业,最终必然遭到投资者“用脚”的惩罚.因为,改变财务政策只是权宜之计,只能使用一时,而不可能长期使用.

2.从提高经营效率的角度.企业为了提高可持续增长率,就需要提高经营效率,而从影响经营效率的财务指标来看,主要有销售净利率和资产周转率.所以,可以考虑的途径有：（1）提高销售净利率.为了提高销售净利率,就必须提高产品价格,同时降低营业成本和期间费用.而要提高价格,如果产品没有竞争力,没有创新是很难办到的.在此可以列举苹果、三星等企业在这几年手机市场竞争激烈的环境下通过不断创新扩大市场,并提高价格的例子进行讲解.此外,通过国内部分企业通过产品的途径降低成本或是提高价格案例,增强学生对于理解创新重要性的认识.（2）提高资产周转率.要提高资产的周转率,就需要提高企业内部管理的效率.包括货币资金、存货、应收账款和固定资产等的使用效率,减少资金的闲置.而要提高资产管理效率,一方面是改善企业的管理,进行管理上的创新；另一方面很重要的是采用先进的技术设备.

从以上两个方面的分析让学生充分认识到,提高可持续增长率的最有效途径,还是落实到“创新”的问题上,包括产品的创新和管理的创新.

四、结论

本文主要探讨了如何讲解《高级财务管理》课程中&#

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（注：本文系浙江省社会科学重点研究基地规划立项课题,项目编号：12JDZS02Z；浙江省教育厅课题的资助,项目编号：Y201120987）